中金保持阿里巴巴-W(09988)跑赢行业评级 目标价197港元

根据中金发布的中金研报，阿里巴巴-W(09988,保持巴巴标BABA.US)的港股和美股目前的FY26和FY27非通用准则市盈率分别为24/23倍和16/16倍。该行维持FY26和FY27的阿里收入预测，同时上调非通用准则归母净利润12%，赢行业评主要由于外卖业务减亏超出预期，港元部分被其他业务的中金亏损抵消。中金采用SOTP估值法，保持巴巴标基于FY27对电商业务给予14倍P/E，阿里对云计算业务给予7倍P/S，赢行业评目标价定为港股197港元和美股204美元，港元相较于当前股价分别有25%和27%的中金上涨空间。

中金的保持巴巴标主要观点如下：

2QFY26收入与调整EBITA超出预期

公司公布了2QFY26(3Q25)的财务数据：收入同比增长4.8%，达到2,阿里478亿元；在剔除资产出表影响后可比口径增长15%，主要受益于中国电商的赢行业评优异表现。调整EBITA同比下降77.6%，港元至91亿元，主要是由于对淘宝闪购的投入增加，但仍高于预期，这反映了云计算和国际业务的良好表现。

云计算收入增速加快

2QFY26云计算收入同比增长34%，内外部客户的收入分别增长29%和51%。内部收入的快速增长主要受大模型训练需求及高德、钉钉、夸克等产品的AI功能迭代推动。云计算EBITA达到36亿元，利润率为9%。现金资本开支为315亿元，考虑到内外部需求强劲，该行指出阿里的资本开支仍可能上调。预期在AI应用落地、客户规模与使用深度持续提升的背景下，云收入有望在接下来的几个季度保持30%以上的同比增速。

闪购业务改善，市场份额稳定

在2QFY26中，淘宝闪购的EBITA亏损为367亿元，主要由于7、8月份扩充单量的投入较大。公司表示，自10月以来，尽管订单份额保持稳定，单均亏损较峰值减半，主要由订单结构优化、客单价提升和履约效率提升所推动。预计3QFY26闪购EBITA亏损将减少至190亿元。

电商客户管理收入(CMR)面临压力

本季度CMR同比增长10%，不包含闪购的中国电商EBITA则仅实现中个位数增长。考虑到自4Q以来消费疲软、国家补贴影响退坡及技术服务费基数高，该行预测阿里在3QFY26的CMR将同比增长6%，电商GMV和CMR均面临一定的压力。

风险提示：

宏观经济与监管不确定性、AI进展慢于预期及竞争加剧的风险。